对大白马立讯精密的一些困惑
关注立讯精密公司有很长时间了，一是做过同行业自然就关注它，二是它财务指标稳得跟当然康美药业有得一比而关注它！
当年/2015年经朋友推荐买过康美，其ROE及其它财务指标真的很漂亮，但分析发现，其指标太过完美了，小学生用三角板一画就知道它未来几年的利润了！于是立马卖掉了，据此完美的躲过了康美药业这颗大地雷！甚幸！
这几周花了些时间仔细再研究了立讯，下面跟大家分享研究的一些数据和分析。持有立讯的股友先不要喷，仔细看看想想，未来你有机会感谢看到此文而免受损失！认为本分析不成立的话，也可以反向增加你持股信心多赚点！大家理性、客观的讨论。
1.业绩 --- 稳得一B：
下面是它过去10年的营收及利润数据：
从营收看，10年取得增长20倍的增长，非常值得敬佩！外延式大量的收购推动了它的高速发展，后面将分析其近10年的几次主要收购情况。
再看看其净利润及净利润率，看看图表，本人刚刚产生的敬佩立马变得敬畏起来！这些年可以说我国宏观经济发生了很大变化，2000年到2010年可以说是做什么都赚钱，但2010年后就不那么容易了，特别是2015年之后。但咱们的标的公司的利润率却稳若泰山，跟劈一字马差不多！围绕着7%小幅波动，它是在特定温室环境下经营吗？它所在的电子产业（电脑、消费电子、通讯及汽车电子）近几年的日子可不是那么滋润，它的下游及同行都过得很艰辛，而立讯利润率却稳得一B！困惑一：不理解利润率为何可以这么稳！这点跟当年的康美有得一比。本人做过几家公司的高管，10年下来经营利润率如此之稳定超出了本人的认知常识！再看看后面那两张人均产值和人均利润稳定的、线性的增长更让本人不寒而栗！
2.薪酬 --- 吃的是草，挤出来的是奶：
业绩都是人干出来对吧，那再来看看其人均薪酬及人均利润。下面这一组图表数据更会让你对咱们立讯更加刮目相看！
对比的三家公司都是最相近产业的、进取的民营上市公司，两家在深圳，一家在潍坊。
真所谓没有比较就没有伤害！
四家对比公司中，立讯人均薪酬最低，人均年收入仅6-7万RMB！但它人均创造利润最高！人均利润3-3.5万，真是吃进去的是草，挤出来的是奶。大家想想合符常识吗？
再进一步给大家分享一组数据，费用率数据，就是各种费用跟销售额的比值。
四家公司中，管理费用率，近五年中立讯基本是最低的！
四家公司中，薪酬费用率，近两年立讯基本是最低的！
四家公司中，薪酬费用率，近两年立讯基本是最低的！(备注：合计费用率包括了销售费用率/管理费用率/薪酬费用率/研发费用率。)
可见，它的管理费用率是最低的！它的薪酬费用率是最低的！它的销售费用率也是最低的（本文没把图表贴出来），它的研发费用率居中。换句话说，立讯用最低的薪酬成本、最低的管理成本，创造了最好的效益！不给马儿吃草，马儿照样跑！还跑得最好！神奇！
再来看看薪酬费用率低得是否合符逻辑，薪酬费用率低有两种可能：
一是产品特别贵，这样人工成本在产品价格中的比例就会很低。但从人均产值的图表来看，它人均产值45万左右，仅比长盈的人均40万高一点点，而比得润和歌尔的人均60万低多了，看来这条不成立！
二是高度自动化，用设备/机器人替代了工人。高度自动化是需要大量设备投资的，那下面从固定资产分析数据来看看，显然也不是！
从这组图表来看，也看不出来立讯的固定资产比重比别人高，即便考虑机器设备更高的利用率！这组图表相对趋势跟作为行业中人的认知是相符合的，得润电子手工装配多，所以它最低；长盈最高是因为它几千台的贵重CNC！立讯居中，没有前面分析它薪酬费用率最低是通过大量自动化/机器人（即固定资产）投入来实现的！
以上分析有点长，小结一下即困惑二：没有找到立讯在同行中以最低薪酬费用率及最低年人均薪酬怎么获得最佳经营效益的秘密？
3.收购 --- 化腐朽为神奇的金手指：
从2011到现在大大小小有10个收购，这些收购主要是从台湾电子厂商手上收购来的，也都从小赢小亏状态转化为大大盈利的公司，不可谓不是化腐朽为神奇！
下面来看看它最主要的两个收购：
第一个是2011年4月以5.8亿收购昆山联滔60%的股权，收购是净资产溢价248%收购的；2014年公司再以6亿对价收购了剩余的40%股权，这次溢价226%。昆山联滔主要生产电脑连接线及周边零件。连接器行业的人士都知道电脑连接器是连接器产业里最不赚钱的细分产业，从收购公告中看，2012及2013年昆山联滔的利润率在8.8%左右，在行业内看，这个利润率是偏高的，当然不偏高也就不可能有好的溢价！即便真实，电脑零部件随后这些年降价也是非常厉害，2015年后有3-5%利润就很不错。所以公司后来保持整体7%左右净利润率，那必有其它更好的、大大高于7%净利润率的产品线来拉高它，以达到7%的整体利润率。
第二个是2016年8月收购的苏州美特，5.3亿收购苏州美特51%股权，本次收购溢价205%。苏州美特是台商做耳机声学产品的。从收购的公告数据看，2015年和2016H1美特的利润率分别是2%和亏损8.8%，可见这个收购的产品线利润率也是蛮差的！这个收购是没有帮到拉高第一个收购的利润率！
再来分析立讯改造提升这两个收购标的及其它类似收购的可能性：
立讯的收购主要都是从台商手上收购过来的电子零部件制造产业，本人在国际国内大型电子零部件从业有20余年，跟台商厂商有大量的工作交集，个人对台商的工作敬业度、执行力、管理能力、生产效率、成本控制力等等都还是相当认可的。台商在电脑产业的经营管理能力是得到世界公认的！当它们经营不下去卖给从富士康出来创业的立讯公司（当年立讯有小富士康一说），可以判断它的经营管理理念与体系主要是传承台资企业的。在它主要管理团队里面，二把手其大哥也仅仅是做贸易的，其它也有些台湾人。这很难让人理解为何在老牌的台商经营不怎么赚钱了的公司，而台商的徒弟立讯收购后就能大把大把的赚钱？作为代工企业，收购前后，客户还是那群客户，供应商还是那群供应商，工人那是那些工人，技术还是那些技术，主要不同就是换了老板，富士康产线出来的老板有更高的经营管理理念/丰富经验吗？有比原台商更好的管理团队吗？从公告的高管团队真没看出来，那为何一次次收购后就咸鱼翻身了呢？难道又有神奇的金手指？此为困惑之三。
再说了，一般大型收购后的效益要2-3年后才能发挥出来，那么多次的收购，都没有一个整合过渡及业绩波动期？反正老牌的欧美国际大公司是很难做到立竿见影的！据我的经验，一个大的收购后，像管理人员调整、产品线调整、公司营运整合等等，都非常耗时间。不明白为何立讯收购后立竿见影出效益？
4.收购的利益分配 --- 新时代的活雷锋：
这部分本来可以作为收购的第三个来写的，但考虑分析篇幅较长和性质不同而独立分节。
今年7月份公司宣布以33亿对昆山纬创的收购，这里不谈收购的对价问题，最吸引人的是11月12号公布的收购后利益分配问题。作为公司30万股东之一的你，不知道有没有仔细看看12号这个公告，估计很多人都没有仔细看过，下面我来简单捋一下：
收购主体是上市公司立讯精密（占比9.5%，为方便简称A）跟立讯实业（占比0.5%，简称B）及控股股东立讯企业服务（占比90%，简称C）成立合伙企业，合计出资60亿成立常熟立臻。然后常熟立臻（占比99.98%，出资60亿）作为GP再与控股股东立讯有限（占比0.02%，出资100万）成立合伙企业“江苏立臻”。江苏立臻去收购纬创（江苏纬创和昆山纬新），为何要通过两层SPV的设计来做收购本人不得而知！这看起来有点小复杂，可以简单理解为上市公司出资5.7亿/9.5%，控股公司出资54.3亿占比90.5%。
最吸引眼球的是公告里的第六点第6条“投资收益与风险承担”，概要如下：
1）收益<3%部分，按出资比率分配；
2）收益 3~5%部分，1/3给C，2/3给A和B；
3）收益>5%部分，10%给C，90%给A和B；
4）若出现亏损，A、B、C按出资比例承担！
高潮来了，看到没，上市公司出钱9.5%，但利益主要都给上市公司，只有在利润小于3%时才按出资比率分配！按以前的那几个收购，利润都能从2-4%提升到7%左右，那上市公司不是白白占控股股东的便宜么？！大股东不是不折不扣新时代的活雷锋吗？此为困惑四。
换个说法，大股东拿这笔54亿的长期投资，最好情况下只能收益3.0~3.5%！小白都知道3-5年的保本理财远都高于这个收益，而它这个收益是还要承担投资亏损的风险！这是为什么呢？有这样的大股东，30万股民该是多么幸福！这是大股东不折不扣地给小散们输送利益，大股东反向输送利益，证监会怎么看？有点晕！
先别高兴太早，请看下一节：管理层套现！
5.大股东套现 --- 大股东也要改善生活：
公司大股东套现也跟公司业绩一样优秀！其套现速度不亚于公司业务增长速度！请看看下面图表：
过去四年大股东减持分别是17亿、9亿、16亿、42亿，而今年大股东套现更是加倍努力！到10月底已经120亿了！💪 120！这是要给小散们叫救护车的节奏吗？
作为30万名股东之一，你对这个套现速度会不会有小点点不安？
上面提到最新的收购纬创的方案明显有大股东向小散输送利益的倾向，看到减持猛如虎应该有所醒悟了吧！自己手上1个亿放在哪里都是一个亿，但放到上市公司利润表里就大不一样了！
现在公司PE是60倍，换句话说，大股东把一个亿放到上市公司利润表里，这一个亿利润立马就等同于60个亿市值了！魔术师都不敢这样想啊！即便现在大股东只持有41%股权，即放进去一个亿就给大家白白输送了0.6亿，但它剩下的0.4亿也变成了24亿，减持套现收益率2400%！即一个亿利益输送给公司，套现就可以得到24亿。活雷锋真是好人好报！笔者很犯愁，大家都赚钱了，不知道谁亏了钱？
就写到这里吧，前面有些担忧和疑问，现在有这个收购就好了，形成多赢局面，皆大欢喜！散会！