读书笔记-《聪明的投资者》第十一章：普通投资者证券分析的一般方法

证券分析和金融分析的区别：证券分析主要局限于对股票和债券的考察和评估，而金融分析包括投资策略的制定（证券组合选择），以及大量的一般经济分析。

证券分析要关注某种证券的过去、现在和未来的情况，最终要达到对债券和优先股而言，他要判断这些证券的安全性；对普通股而言，要判断购买这种股票的吸引力。

证券分析师会设计一些标准，根据这些标准，我们可以判断某种债券或优先股是否足够稳健而值得投资购买。这些标准主要涉及过去的平均利润状况，同时也涉及到资本结构、营运资本、资产价值和其他方面。而面对普通股，直到目前为止证券分析师极少使用像债券和优先股那样的使用安全标准。大多数情况，分析师只是汇总以往业绩，对未来做出大体预测（尤其对未来12个月的预测），并得出一个相当随意的结论。

这里谈到债券和股票的分析，其中债券的标准基本上业内都有共识，简而言之，债券和优先股的安全标准和投资逻辑都有一套较为准确的体系，所以债券投资很难获得超额收益也在于此，同时对于债券而言，参与的投资者绝大多数都是机构，所以如果投资债券，你的竞争对手没有菜鸟。而对于股票所有的标准都很难确认，导致股票的投资策略分歧较大，也就有了超额收益的可能，同时在股票投资者中，新手和毫无经验者众多。

接下来讨论：公司债券和优先股主要安全标准是什么？影响普通股股价的主要因素有哪些？

1、债券分析

投资债券最重要的是安全性，其中最为重要的标准是：利息保障倍数（一般来说是5-7倍左右）。

同时也要考虑

1.企业的规模：在公司的业务规模以及城市的人口方面，有一个最低的标准（工业企业、公用事业和铁路的标准各不相同）；

2.股票与权益比：即次级股（普通股）的市值与债务（债务加优先股）的总面值之间的比率。它大致反映了次级投资所提供的保护或“缓冲”，因为次级投资要首先面对不利情况的影响。这种因素包括了市场对企业未来前景的评价；

3.财产价值：资产价值（资产负债表中所反映的价值，或者是资产的评估价值）被人们正式看作是债券发行的首要保障和保护。经验证明，多数情况下的安全性取决于企业的盈利能力，而且如果这方面欠缺的话，那么资产的大部分推定价值就会丧失。然而就公用事业（其利率主要取决于财产投资）、房地产企业和投资公司这三类企业群体而言，资产价值是许多债券和优先股的一个很重要的独立标准。

2、普通股分析

理想的普通股分析是能够对股票估价，并将股价与当期市价比较，以确定购买该股票是否具有吸引力。一般方法为：首先估算未来几年的平均利润，再乘以一个恰当的“资本化因子”。

利润估算方法：

先确定过去的产量、产品价格及营业毛利润等方面的平均数。然后以前一个时期产品和价格水平的变动为基础，预测未来的销售额。

资本化率的影响因素

总体的长期前景：一般是指行业前景，比如现在互联网行业和别的行业比前景肯定不同

管理：一个好的公司肯定有个好的管理，这很好理解，但是我认为在成为大家知道的好公司之前很难有人判断出来，成为好公司过后，当期的股价已经包含了对好管理的溢价，所以我认为再把管理这个因素放在资本化率里，有重复估值的嫌疑。

财务实力和资本结构：与每股利润相同但拥有大量银行贷款和优先证券的公司相比，只有普通股和大量盈余现金的公司的股票更值得拥有（相同价格条件下）；然而，适量的债券和优先股并不一定次于普通股，适量地使用季节性银行贷款也不一定次于普通股。为了撇除杠杆的影响，现在大多数人更关注于净资产收益率，结合这个看应该会更好。

股息记录：优质股最有说服力的一个标准，就是多年来连续的股息支付记录。我们认为，20年及以上的股息连续支付记录，是反映公司股票质量的一个非常重要的有利因素；

当期股息收益率：股息的支付是很难量化标准的，好的是部分上市公司是有长期股息记录的。

成长股的资本化率

对成长股价值估计的公式：价值 = 当期（正常）利润 x （8.5 + 两倍的预期年增长率）。

其中预期年增长率，应该是未来7-10年的预期增长率

如果我们希望成长股的增长率得以实现的话，那么预期增长率的估价必须相对保守。事实上，没有办法估算出高成长企业的价值：分析师既不能实际估算了当期利润的恰当乘数，也不能估算出未来利润的预期乘数。

股票的估值问题也出现在这里，对未来的预期很难准确，也许对企业1年的预期增长率还有较高的确定性，那么对7-10年的预期增长率基本上可以认为是不可能。所以在面对成长股的投资时，对预期增长率的预测要非常保守。

最后，对未来预期的增长率理论上还需要考虑利率状况，如果预期未来利率变高则预期利润和股息现值就小一些，反之则大一些。但是未来预期利率更难确定，长期利率大幅波动就更难预测，所以暂不考虑这种情况，除非有新的较为准确的方法。

3、行业分析

由于企业的总体前景会对市场价格的确立产生重大影响，因此证券分析师自然会极大地关注行业及行业中单个企业的经济状况。

面向投资者的大多数行业研究实际价值并不是太大。因为行业研究的内容基本上是公众熟悉的且已经对行业股价产生影响，很难有行业研究表明某个繁荣的行业即将崩溃，或者某个不受欢迎的行业即将繁荣。

由此出现一个问题，即投资者可以发挥想象来对巨额利润做出判断，以便从可靠判断中获得回报，但必须承担判断错误的损失。投资者也可以保守一些，拒绝向未经证实的可能结果支付太多费用，这样必须准备为放弃一些机会而后悔。

我是一个保守的投资者，或者说我不相信太长期的“预期”。

4、两步评估过程

回到普通股的股价问题，格雷厄姆认为应该分为两步：

首先根据过去的记录，即反映股票的价值现状，假设其以往的相关业绩将在未来持续下去的话。这一过程可以按部就班进行：使用一个公式，计算出以过去的盈利能力、稳定性、增长率（过去7年平均增长率在后面7年继续保持）以及目前财务状况等数据为基础的各个权重；

第二步则要考虑，完全以过往业绩为基础的价值，应该根据未来预期的新情况进行多大程度的修正。

由此问题为：如何确定第一步中的一般化公式，来确定以往业绩的价值；如何计算特定公司的这些因素的价值；公司的未来业绩可能在多大程度上偏离以往业绩，以作多少修正。

具体过程如何做，后面的章节再说明。