比亚迪深藏若虚，静待花开

近期比亚迪（002594.SZ）利好不断，9月初，比亚迪汽车官网公布了比亚迪旗舰车型汉8月份批量交付数据，汉EV和汉DM两个版本合计交付量达到4000辆，9月15日，供应链消息称，比亚迪子公司——比亚迪电子已经成为最新款iPad的代工方。比亚迪的股价也在利好的刺激下创下历史新高。

提起比亚迪，必须提及

创始人王传福和股神巴菲特

1966年，王传福出生在安徽省芜湖市无为县的一个农民家庭，家境贫寒。在王传福初中毕业前，父母相继去世，命运多舛。

在刚成家的哥哥资助下，王传福发奋读书，1983年，王传福考入中南矿冶学院（现中南大学），研究生就读于中国科学院北京有色金属研究总院，1990年，研究生毕业。

王传福的第一份工作入职北京有色金属研究总院，期间研究并突破电池电极利用效率和电池容量等技术瓶颈，因工作能力过强，年仅26岁就被提拔为处级干部。

1993年，北京有色金属研究总院决定在深圳成立比格电池有限公司，王传福被任命为该公司总经理。1995年，王传福成立了自己的公司——比亚迪科技有限公司。

比亚迪于2000年成为摩托罗拉第一个中国区锂离子电池供应商；于2002年成为诺基亚第一个中国区锂离子电池供应商，同年在香港主板上市；至2003年，比亚迪成为全球第二大充电电池生厂商，同年收购秦川汽车厂，正式进军汽车领域。

巴菲特于2008年入股比亚迪，投入约2.32亿美元，获得比亚迪约10%股份。截至2020年9月23日，仅股价涨幅而言，巴菲特投资比亚迪的投资收益率达1244%，年复合收益率达24.2%。显然，投资比亚迪，股神大显神威！

巴菲特为什么于2008年投资比亚迪？

新能源行业前景广阔，在2009年伯克希尔股东大会上，巴菲特的搭档芒格认为，比亚迪已经成为锂电池的重要供应商，锂电池未来应用前景广阔，许多公共事业公司要用到锂电池，例如风力发电公司。

比亚迪的新能源汽车业务能够产生较多的外部效益，首先，传统燃油车造成严重空气污染问题，而新能源汽车可以帮助中国应对大气污染问题；其次，中国是世界上石油进口量最高的国家，其对外依赖度近70%，这导致中国存在能源安全问题，推广新能源汽车，可以缓解中国的能源安全问题；最后，我国汽车产业一直落后于发达国家，借助于新能源汽车，有望帮助我国汽车产业实现弯道超越。

比亚迪重视研发，而中国有工程师红利，中国工程师不仅是薪资水平低，而且专业素养高。王传福是从科研起步的，所以比亚迪对科研非常重视，2019年比亚迪年报显示公司科研人员人数达35788人。从专利数量的角度，更直观反映比亚迪重视研发，2004年公司专利数仅130件，至2019年增长到24875件。

▲2004-2019年比亚迪历年专利数量

资料来源：招银国际证券

估值便宜，极高的安全边际，巴菲特于2008年9月买入比亚迪，背景是美国次贷导致全球金融市场暴跌，香港恒生指数较高点接近腰斩。此时比亚迪的PB水平处于历史底部位置，不到1.4倍。

▲比亚迪（01211.HK）月线图

资料来源：同花顺

优秀的创始人和管理层，2010年4月，巴菲特在与100名MBA学生交流活动中谈到：一年半前，我投了比亚迪，比亚迪有非常多的技术工程师，公司的CEO王传福是一个不平凡的人，我也很看好他们的管理层。著名投资者李录曾这样评价比亚迪，“必须要说投资者最大的乐趣就是出现惊喜，比亚迪就是这样的情况。王传福和他的团队的确有这样的文化，他们的想法总是能领先很多人好几年”。

市场对比亚迪的定位：

国内新能源汽车行业领军企业

从比亚迪毛利和净利润结构看，比亚迪核心业务是汽车及相关产品。2019年汽车及相关产品业务毛利占比达67%，净利润占比达56%；手机部件及组装业务毛利占比达24%，净利润占比达36%。

市场对比亚迪的定位是国内新能源汽车领军企业，手机部件及组装业务虽然营收、净利润规模占比较大，但是手机部件及组装业务成长性不足，天花板较低。目前公司手机部件及组装业务已经进入瓶颈期，2018、2019年手机部件及组装业务实现的净利润连续下滑，其中2019年因行业整体需求波动，市场竞价激烈，导致手机部件及组装业务毛利率、净利率、毛利占比出现同比下滑。

随着比亚迪电子成为最新款iPad的代工方，预计公司手机部件及组装业务将扭转盈利下滑趋势。

▲比亚迪分部毛利占比

资料来源：WIND

▲比亚迪分部净利润占比

资料来源：WIND

相对于比亚迪燃油车业务，市场更看中比亚迪新能源汽车业务。2014年比亚迪新能源车开始量产，2014年新能源车销量占比4.7%，至2019年达49.7%，新能源汽车销量占比持续增长。

▲比亚迪汽车销量构成

资料来源：中汽协，光大证券研究所

国内新能源汽车行业将进入高增长阶段

比亚迪新能源汽车业务将显著受益

我国新能源汽车行业发展迅速，2019年我国新能源汽车销量达120.6万辆，2013-2019年我国新能源汽车销量年复合增长率达102%。同时，2016-2019年我国新能源汽车销量占比一直稳定在50%以上，可见我国新能源汽车市场举足轻重的地位。

▲2013-2019年

我国新能源汽车销量及增速情况

资料来源：WIND，新时代证券研究所

▲2016-2019年

我国新能源汽车销量及占比情况

资料来源：EV Sales，新时代证券研究所

动力电池成本持续下降，新能源车制造成本和售价都将持续下降。

根据盖世汽车数据，2019年纯电动车型制造成本拆分，电池占成本的42%、电控占成本的11%、电机占成本的10%，也就是说“三电”构成了纯电动车的主要成本。

根据高工锂电数据，动力电池的平均价格从2016年的2.09元/瓦时，下降至2019年的0.99元/瓦时，年均降价幅度超过20%。根据招银国际证券预测，至2022年动力电池的平均价格将降至0.72元/瓦时。动力电池价格下降，预示着新能源车制造成本和售价将下降。随着新能源车价格走低，新能源汽车渗透率将快速提高。

▲2016-2019年

动力电池平均价格变动

资料来源：高工锂电，招银国际证券

工信部于2019年12月3日发布了《新能源汽车产业发展计划（2021-2035）》（征求意见稿），该计划为我国新能源汽车行业设定了发展目标：至2025年，新能源汽车的销售量将占总汽车销售量的25%。预计2020-2025年我国新能源汽车销量复合年增长率达35%。

比亚迪新能源车业务具备先发优势，是国内新能源汽车行业头部公司。

从时间上看，比亚迪是我国最早进入新能源汽车行业的公司之一。比亚迪汽车品牌经过多年努力，在市场和消费者中赢得了广泛认可，品牌定位清晰——比亚迪电动车。

从销售情况看，比亚迪在新能源汽车领域已经确立了领先的市场地位。根据EV Sales数据，2019年比亚迪新能源汽车销量约23万辆，全球市占率约10.4%，仅次于特斯拉。纯电动汽车销量排名第三，插电式混合动力汽车销量排名第一。

▲2019年全球新能源汽车销量车企排名

资料来源：EV Sales，新时代证券研究所

比亚迪一直占据着国内新能源车销量排名第一的位置，2018和2019年更是大幅领先，2019年，比亚迪在国内新能源乘用车市场份额为21%。今年上半年随着特斯拉上海工厂的投产，国内特斯拉销量开始放量，比亚迪面临一定的竞争压力。

▲2019-2020H1

中国新能源汽车热销TOP10

资料来源：WIND

因此，比亚迪有能力把握国内新能源汽车市场增长红利。

比亚迪供应链逐步对外开放

新能源汽车零部件业务有望受益

2020年3月16日，比亚迪对外宣布成立5家公司，分别为弗迪电池、弗迪视觉、弗迪科技、弗迪动力和弗迪模具。

根据比亚迪公众号信息披露，弗迪电池产品覆盖3C电池、动力电池及储能电池、梯次利用等多个领域；弗迪视觉专注于车用照明及信号系统相关产品的研发生产；弗迪科技掌握大量的汽车电子及底盘技术，涵盖乘用车、商用车、轨道交通三大领域；弗迪动力长期致力于开发燃油车动力总成、新能源汽车动力总成及新能源整体解决方案；弗迪模具负债进行模具的研发和制造，包括汽车白车身及零部件焊接生产线。

比亚迪最初在其新能源汽车供应链中采用了垂直整合的模式，将汽车生产环节（车型设计、关键零部件设计和生产、装配、销售等）内部化管理。垂直管理模式帮助比亚迪在汽车产业链各个关键环节完成技术积累。同时，也导致了比亚迪财务成本、管理成本及生产成本高企。

此次比亚迪新能源汽车的主要零部件业务完成分拆，将使公司对外开放供应链。从比亚迪整车零部件采购角度看，从外部供应商采购零部件有利于提升部分零部件质量，降低公司管理成本和采购成本。从比亚迪汽车零部件对外销售的角度看，将增加零部件业务的收入，提升公司的盈利能力。

以动力电池为例，比亚迪是整车厂中唯一一家掌握动力电池核心技术和量产经验的厂商。2019年比亚迪动力电池装机量约10.8GWh，国内市占率约17%，全球市占率约9%。

▲2019年全球动力电池企业装机量TOP10

资料来源：GGII，新时代证券研究所

2017年5月，比亚迪宣布单独拆分出动力电池部门，2018年下半年，比亚迪的动力电池开始对外供货。原因主要是：动力电池市场需求强烈；公司在动力电池领域具备技术优势、规模优势、成本优势。

以比亚迪最新的刀片电池为例，刀片电池既具备磷酸铁锂电池的安全性，又显著提高了电池的能量密度，从而提升电动车的续航里程。很多电动汽车用户对新能源汽车的安全性比较重视，相信刀片电池将更加受市场青睐。毕竟三元锂电池热稳定性差，经常有电动汽车自燃事件发生。

比亚迪具备打造爆款新能源车的能力

车企要想成功，必须打造出爆款车型，以长城汽车（02333.HK）为例。

长城汽车在2008至2015年期间最大涨幅达94.5倍，主要原因系长城汽车把握住了国内SUV市场的井喷式发展。长城汽车主打SUV车型，哈弗H1、H2、H5、H6及H9都是爆款SUV车型，其中，哈弗H6车型在2014-2019年期间都位居国内SUV车型销量冠军。

目前，比亚迪的旗舰车型汉EV被寄以厚望，比亚迪汉EV的对标车型正是特斯拉Model3。

资料来源：比亚迪汽车官网

先看智能驾驶系统，根据比亚迪官网介绍，汉EV搭载是Dipilot智能驾驶辅助系统，Dipilot包含DiDAS和DiTrainer两大部分，可以随着OTA升级不断进化。

是一项结合中国实际路况的智能驾驶辅助技术，具备ACC-S&G停走型全速自适应巡航系统、APA全场景自动泊车系统、FCW前向碰撞预警系统、AEB-CCR自动紧急制动系统、EBA紧急制动辅助系统、ESA紧急转向辅助系统、LDW车道偏离预警系统等功能。

教练模式，具备自学和自进化能力。可根据用户驾驶行为和实际场景，提供定制化的驾驶辅助。

智能驾驶辅助系统的自动驾驶级别为L2级别，特斯拉旗下Model3搭载的Autopilot3.0智能驾驶辅助系统的自动驾驶级别为L3级别。相较于Autopilot3.0，缺乏自动变道、自动驾入高速等功能。

智能驾驶系统方面，汉EV与Model3相比，依然有差距。

再看动力电池，汉EV是全球首款搭载“刀片电池”的新能源汽车，拥有其他动力电池无法企及的安全性，并且兼具长寿命和长续航，将新能源汽车的安全标准提升到新的高度。

刀片电池的技术路线是磷酸铁锂电池，磷酸铁锂电池具有安全性好和成本低的特点，相对而言三元电池因其能量密度较高从而使电动车具备更高的续航里程。刀片电池通过工艺改进提高了电池包整体能量密度，同时依然具备磷酸铁锂电池的安全性高和寿命长的特点。而且刀片电池在电池包层面的价格比主流811三元锂电池低20%-30%。

在动力电池方面，比亚迪汉EV是更具优势的。

在续航里程、电机最大马力、最高车速等方面，比亚迪汉EV略逊色于特斯拉Model3，但是差距并不大，而且比亚迪汉EV的价格较低。

▲比亚迪汉与特斯拉Model3国产版对比

资料来源：广证恒生

总体来说，比亚迪汉EV略逊色于特斯拉Model3，当是从价格、安全、汽车内饰等方面看，汉EV也还是非常有竞争力的。

插电式混合动力汽车是实现汽车

全面电动化的最佳过渡技术路径

预计未来十年时间插电式混合动力汽车将成为主流。

政策导向更倾向于插电式混合动力汽车，2020年9月16日，在全球新能源汽车供应链创新会议上，国家新能源汽车创新工程项目专家组组长王秉刚在介绍《节能与新能源汽车技术路线图2.0》时指出，新能源汽车与传统汽车将全面采用“电驱动”技术，混动新车到2025年要占传统能源车的50%以上，2030年占75%以上，2035年要达到100%。新能源汽车到2025年占汽车总销量的20%左右，2030年占30%以上，2035年占50%以上。

相较于2016年发布的路线图1.0，路线图2.0强调了混合动力汽车的过渡作用。

插电式混合动力汽车之所以成为主流，是因为汽车全面电动化面临大规模的基础设施改造，问题是大规模基础设施改造需要时间过渡，而且时间较长。

插电式混合动力汽车具备成本优势，插电式混合动力汽车将比纯电车型率先实现成本平价。插电式混合动力汽车非常省油，而且性能较强。汽车开动时，最大的能源损耗是刹车，大约30次刹车消耗一升汽油，刹车过程将能量转化为刹车片的热能，混动的原理是刹车时，电磁刹车系统可以把刹车的能量转化为电能，储存在电池里。传统燃油车百公里油耗约6升多，混动汽车百公里油耗可以实现在2升内。

2019年全球新能源汽车销量中，插电式混合动力新能源车占比为25%。

▲2019年按技术路线

全球新能源乘用车销售占比

资料来源：高工锂电，招银国际证券

比亚迪在插电技术领域优势明显，根据高工锂电数据，在2019年全球插混乘用车销量排名中，比亚迪排名第一。

▲2019年全球插混乘用车销量排名

资料来源：高工锂电，招银国际证券

比亚迪预计将于2020Q4推出其第四代插混双模技术DM4.0，预计比亚迪插混车型未来将会有强劲表现。

在诸多潜在利好的加持下，不难理解比亚迪近期强势的股价走势，公司的成长属性被市场放大。比亚迪旗舰车型汉EV具备较强竞争力，销量有望持续增长；刀片电池将对动力电池行业产生深远影响，将重塑动力电池行业竞争格局；插电式混合动力汽车有望成为主流；比亚迪电子成为最新款iPad代工方。

文章内容仅供参考，不构成投资建议。

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