医美赛道综述及朗姿股份估值 一、医美行业综述 （一）行业空间 机构数据显示，2018年中国医美行业市场规模达到1216.7亿元，相对于2014年复合...

一、医美行业综述

（一）行业空间

机构数据显示，2018年中国医美行业市场规模达到1216.7亿元，相对于2014年复合增长率达到23.6%，预计2023年市场规模有望达到3601.3亿元。根据艾瑞咨询数据，中国在2017年已经成为全球第二大医美市场，并有望在2021年超越美国，成为医美第一大市场。

其中非手术类2018年市场规模510亿元，占比41%， 2013-2018年复合增速达26.09%，高于整体医美市场增速，预计2022年在整体医美市场的销售占比达到43.71%。

行业渗透率方面，2019年中国医美行业渗透率3.6%，显著低于美国16.6%、日本11%、韩国20.5%。

2018年中国每千人接受医美治疗14.8次，低于韩国、美国、巴西、日本同期的86.2次/51.9次/46.2次/27.1次。

其中，18~40岁女性中，中国医美用户的渗透率为7.4%，韩国为42%，未来市场仍有很大的增长空间。以成都市场为例，每年对医美有需求的人数在逐年上涨，且更趋于年轻化，目前主要消费者年龄从35岁左右降为30岁和25岁上下，医美有年轻化趋势。

（二）行业前景

预计2023年中国医美行业规模将达到3600亿元，三年CAGR约24%。其中非手术类增速高于手术类，预计达到25%以上。轻医美更容易被新客户接受并尝试。

（三）细分市场结构

医美分为手术类、非手术类两类细分市场。

其中手术类占比30-40%，具体包括注射类50-80%（玻尿酸、肉毒）、仪器类（激光祛斑等）、其他（牙齿美容等）。

非手术类占比60-70%，具体包括面部、胸部、身体等。

（四）上下游产业链概述

上游医美包括：耗材、原料生产商（透明质酸、肉毒素、胶原蛋白等原料）、医美器械设备制造商。由于行业技术壁垒较高，且生产和销售相关产品需要获得NMPA批准，呈垄断竞争局面，毛利率高达90%。上游已达到市场份额较高的头部企业，具有较宽的护城河。代表公司爱美客、华熙生物。

下游医美包括：直接面向c端的医疗机构，包括公立医院和民营医美机构。公立医院主要有北京八大处医院、上海九院等少数医院具有医美相关业务。国内目前民营医美机构数量众多，2019年具备医疗美容经营资质的机构乐观估计下仅约1.3万家。

下游医美机构行业格局痛点是，行业整体管理仍不规范，处在市场早期鱼龙混杂的局面，此前产业内估计不合规的医美产品销售规模占整个行业比重50%-70%之间。而医美机构是直接面向c端消费者。未来下游医美机构正规化、品牌化、管理规范化将成为必然趋势，头部企业不断提高市场份额、行业集中度大幅提升是必然趋势。下游医美机构目前缺乏全国性机构以及市占率较高的头部医美机构。区域头部公司具有代表性的包括朗姿医美、华韩整形等极少数医美机构。

（五）医美行业特点综述

1、行业规模较大，未来空间大，预估未来多年将保持中高速发展。

2、行业属于可选消费叠加医疗属性，消费升级范畴，颜值经济，对比世界发达经济体潜力巨大。

3、行业手术类业务属医疗领域，但未来不受医保及集采政策限制，有利于提升行业发展确定性和估值水平。

4、行业整体盈利能力强劲，尤其上游具有较高市占率的头部原料供应企业。

5、下游to c端的医美机构市场整体呈现分散化特点，缺乏全国性龙头品牌机构。类比家居市场，行业整体门槛低且竞争激烈，最后形成欧派、索菲亚占据半壁江山的市场格局。医美下游行业还缺乏全国性的品牌龙头企业。其中朗姿医美初步具有头部潜质。

二、朗姿股份简析

公司以女装业务起家，2016年参股韩国童装品牌阿卡邦，切入童装业务。目前形成女装、医美、童装三大业务模块，19年占比分别为42%、29%及28%。

公司盈利能力方面，服装业务和医美业务盈利能力均较高，女装毛利率稳定在57-60%，医美毛利率56-60%。

成长性方面，三大业务相差巨大。2016-2019年数据显示，女装业务营收复合增速9.12%，增速不高但能够持续保持增长。童装业务2017年后便停滞不前，营收围绕在7亿元上下波动，且连续三年亏损，拖累公司发展。公司的亮点和成长性、同时也是公司的未来，就是医美业务。朗姿医美16-19年复合增速达到64.65%，营业利润复合增速54%。业务发展均显著高于行业增速，在2020年上半年疫情期间，医美业务仍保持了28%的增速，侧面显示了医美行业的增长韧性。

业务结构占比方面，服装整体占比持续下降，医美占比持续提升。预计2020年医美业务营收占比达到30%以上，经营利润上升到公司第一业务，2020年前三季度医美营业利润4699万元，全年保守预测医美营业利润7200万元以上。

公司女装业务经营及现金流贡献稳定，成长性较差。童装业务不予估值，属于未来应该剥离的业务。

公司现金流表现较好，19年经营现金流净额达到5.97亿元，公司净利润质量优秀。2020年前三季度现金流净额3亿元，由于服装业务均为亏损状态，所以主要贡献业务为医美业务。

公司流动比率1.5-1.7，资产负债率30%左右，偿债能力无忧。

综上，公司的核心价值和未来只有一个——医美业务。

三、朗姿医美业务分析

 1、业务结构：高低端组合

公司2016年上半年起正式进入医美业务。

2016年合计出资2520万元，收购韩国DreamMedicalGroupCo.,Ltd.（梦想整形医院）30%股权。随后几年在国内收购了“米兰柏羽”、“晶肤医美”和“高一生”品牌。

目前业务格局：

高端品牌（手术类业务+重资产医院）：米兰柏羽、高一生；

轻医美（非手术类）：晶肤医美

技术输出支持+人才培养：韩国梦想整形医院

2、发展战略：内生式增长和外延式扩的1+N布局

公司深耕优势区域+拓展新区域的发展思路。目前优势区域包括成渝地区、西安地区。业务上采用1+N思路布局，即1个重资产“米兰柏羽”带N个轻医美“晶肤医美”，然后在一个区域不断深耕，快速复制晶肤医美。由于晶肤医美是轻资产模式，扩张快速且便利，未来公司战略实现快速复制。

西安地区也是同样的思路。

其他地区，公司的战略也将是1+n思路，由朗姿医美统一管理，高低端品牌组合，轻资产快速扩张的思路。

（管理层表述）国内医美市场的竞争比较分散，集中度的提升尚需过程。朗姿医美坚持采用内生式增长和外延式扩张相结合的方式，逐步扩大医美业务规模。从外延式扩张的角度，公司在收购标的的选择上倾向于区域内品牌影响度高、客户资源积累较多、医师团队技术实力较强的优质标的，收购完成后，再通过公司的管理赋能和医美板块的业务整合，力争在2年左右的时间内将标的品牌的业务规模和盈利能力进行快速提升；从内生式增长的角度，公司倾向于通过自建的方式加快“晶肤医美”的布局和现有品牌医院的同城发展。

3、其他辅助发展策略

（1）女装客户持续导流至医美业务，二者互相协同。

（2）公司合伙人制度和股权激励机制。

4、业务管理（管理层表述）

一是公司集团层面近几年通过不断的摸索和经验累积，已在投资、财务、法务、人力资源和信息化平台等方面搭建了较为完善的集团管控模式和体系；

二是在医美业务板块，逐步建立健全了医管公司、事业部、医疗机构（医院、诊所、门诊部）三级管理体系，对医疗风险实现严格把控，注重医师的培养和能力提升，加大研发投入和产品的创新迭代速度，高品质医美的定位和打造能力不断增强；

三是公司医美三大品牌事业部负责人精耕医美行业多年，具有丰富的医美行业运营经验，这为朗姿医美战略的布局和经营管理能力的整合及提升奠定了良好的基础。

5、医美业务小结

医美产业下游to c端的医美机构集中度提升是必然趋势，全国性知名品牌龙头企业尚未出现，目前朗姿医美未来几年具有成为头部企业之一的潜质。

公司管理层经过5年时间，目前在品牌定位、业务组合、发展策略、技术储备、人才储备和激励机制、管理层思想等方面基本做好了扩张准备，未来扩张思路清晰，各方面储备准备就绪。

公司传统业务持续贡献现金流，推动医美业务发展。未来公司业务结构和利润结构必然越来越集中到医美业务。盈利能力和发展趋势决定的，公司管理层也看到了这点。

未来要持续观察公司团队的执行力，看业务扩张速度和业绩增速情况。

下游c端的品牌机构中，国内目前大部分机构安于现状或没有扩张动力，奥园美谷仅一家医疗医院，没有扩张计划。悦心健康为养老医疗业务且占比很低，没有重点发展医美计划。华韩整形持有多家医美机构，但公司目前还没有快速复制扩张的公司战略。

对于朗姿医美来说，行业空间和红利毫无疑问是巨大的，生意模式是个优质赛道，盈利能力和成长能力均非常优秀。管理层的公司扩张准备体系也搭建完毕，接下来就是考验公司执行力和管理团队了。

朗姿医美是个值得持续跟踪的好生意，是不是好公司，需要时间验证。考验投资人定性分析能力和眼光了。

四、公司估值

根据行业增速、生意模式、盈利能力、历史财务数据综合判断，公司女装业务2021年预计恢复2019年盈利水平，根据过去五年11%的复合增速，给予18倍pe，对应估值24.84亿元。童装业务估值0。

医美业务估值是公司核心，基于过去五年营业利润复合增速54%，对应pe约220倍（同爱美客），如果对公司未来三年业绩不予看好，同时公司目前的基本面及盈利能力还不够确定和优秀，pe可以给予一定折扣，那么具体给多少，看投资人的对行业、生意和公司的理解。预估2020年医美业务盈利7200万元以上（一定会高于这个数），女装业务扭亏为盈，童装业务不赚钱，加上若羽臣的投资收益，综合公司2020年业绩约1-1.2亿元。2021年医美业务净利润预计接近1亿元，如女装盈利恢复，公司2021净利润2亿元以上。

综上，2021年公司估值范围110-180亿元（个人给予2021年医美业务80倍pe）。

公司目前更像是一个pe前项目或者vc项目，因为仍有诸多的不确定性。

投资是前瞻的艺术，未来的爱尔眼科？朗姿医美会不会成为未来to c端医美机构的全国性头部企业之一，看投资人自己的认知、判断和眼光。投资只能赚到认知以内的收益。

医美行业是个成长性非常优秀的赛道，未来上下游一定会出现大市值的头部企业，值得投资者持续跟踪研究。