腾讯：一支科技股投资基金 | 2020年度财报笔记 2021.3.25

我今年的主菜来了，腾讯是我的第一大重仓，占了接近四成，照例给腾讯做个定期体检。

曾经的腾讯看游戏、看微信，2020年的财报最大看点是什么？毫无疑问是投资，腾讯在我的朋友圈里一直被称为“科技股ETF”。腾讯记录在利润表中的投资收益是409.3亿元，很多人不知道的是，真实的数字高达9797.7亿元（公允价值变动口径）。

由于会计准则的要求，有9388亿元的投资浮盈并不会当做公司的净利润。借此展示一下腾讯的投资实力，对于腾讯的投资者来说，相当于间接拥有了美团、京东、拼多多等一众公司的股票，各位再算算自己去年的收益，是不是发现少算了不少钱呢？截止到今天（3.25）收盘，腾讯的市值是5.8万亿港币，大致相当于买5送1。

2018年的时候我问自己，3-5年后是否愿意以30倍的市盈率继续持有腾讯？那时候小游戏刚刚被点燃，作为互联网从业者我感觉到小程序成了，微信宇宙正在爆发——30倍不贵。

昨天腾讯发布了2020年财报，按照去年的净利润计算市盈率差不多31.4倍。等于过去的3年我一直在陪伴腾讯成长，挣得是公司盈利增长的钱。

2020年全年，腾讯的营收为4820亿元，同比增长27.77%，净利润为1601亿元，同比增67%。

净利润的增长主要来自2个方面：

1、毛利率最高的增值业务比上年增长了32%，营收2642亿元，其中游戏业务贡献1561亿元，增长36%，成为利润的主要贡献来源。

对于熟悉腾讯的投资者来说应该没有意外，一方面是去年疫情的缘故，在家没事干的小哥哥小姐姐们正好可以打游戏。另一方面腾讯的几支爆款游戏持续称霸各大排行榜，今天中午看到的最新消息就是《绝地求生》海外版已经获得了10亿的累计下载量，确实势不可挡。

单看增值业务的毛利率高达54%，挣钱养家就靠他了。

2、投资收益合计贡献了409亿元

这部分收入前面的表格里已经展示了，由两部分资产贡献，在利润表中分别体现在“其他收益净额”和“分占联营公司及合营公司盈利”中。这两项合计增加了428亿元，几乎都是公允价值变动带来的。

腾讯的ROE回到了20%的水平，其中销售利润率大幅度上升是一个惊喜的信号，这与增值业务增长带来的毛利率提升有关，另外投资收益也改善了利润率的转化。

另一方面也能感受到腾讯、阿里、百度等各家大厂的业务变得越来越“重”，越来越不像一家互联网公司。这里的重通常是业务与实体行业的绑定越来越深，运营的周期变长，周转速度变慢。比如百度造车，再比如去年半年报的时候我曾经聊过各大互联网公司做金融的逻辑，属于是看上去很高大上，实际是又苦又累又没赚头的活，但是不得不做。

最近和朋友交流的时候也是突然发现，腾讯和阿里在云计算业务上可能完全是不同的两套商业逻辑，对腾讯来说没准也是一个又苦又累又没赚头的生意，在金融科技及企业服务这个大板块里，究竟是谁养活了谁还不好说。我打算再好好研究下云计算这块，多数大厂做云计算可能并没有分析师们描述的那么有赚头。等有了一些数据之后再写出来和大家详细聊聊。

资产负债方面，公司总体的资产负债率41.65%，流动比率118%，非常健康。

图上最显眼的部分就是对外投资的大幅增长，规模较2019年增加了2518.6亿。其中主要来自上市公司的市值增长，贡献了1689亿，也就是前文表格里，最右下角的两项公允价值的汇总。名字都比较长，就不再赘述了。

这可能是今年财报里最吸引眼球的部分了。其他的内容给我的主要感受就是一个字：稳。过去的一年，世界发生着翻天覆地的变化，从财报里透出的这种稳，让投资者更加安心、放心。

最近很多朋友、媒体都在聊反垄断。这个问题我认为不用担心，还是那句话：反垄断的目的是保护竞争，不是反大公司，不是公司大了就叫垄断。只要大公司与小公司是公平竞争的，就没问题。马化腾回应积极配合监管，这个表态就很好嘛。

另外递延收入（类似预收款）的增长也值得关注，这块主要来自游戏充值。为今年的收入打好了基础。

成本方面交易成本仍然是大头，其中主要是银行支付手续费。微信的支付场景主要是碎片式的场景，买个奶茶，付个停车费之类的，以后这块的支出只会越来越高。

推广及广告费增长幅度最大，但是这块没有看到更详细的内容，总体占比也不大，等详细版本的公司财报出来之后再了解吧。

雇员福利是每年腾讯财报出来媒体最爱聊的了，我等只有眼馋的份。看在众将士们给投资人挣回来这么多钱，这些回报肯定要给的，互联网公司本来就是拿结果说话的行业，是人家应得的。公司的文化没变，公司对极致的追求没变，是投资者真正关心的，其他的嘛，媒体说啥咱们跟着一块开心一下就好。

这次简版的财报没有披露现金流表的详细内容，只能粗略看个大概。

公司经营现金流继续大幅度的增长，要不去年公司怎么大手笔的买买买呢，公司的投资果然不含糊，几乎把挣得钱都花出去了。具体的内容就等过几天详细版本财报再研究了。

估值

记录一下过去5年的股价

2015年底，腾讯的收盘价为150.5元港币，去年底为564元，忽略分红的累计增长为274.75%，相当于复利增长30.24%，这大概可以算作微信支付+小程序的5年。

在有限的未来一段时间里，美债增长和加息预期并不会影响我对腾讯的估值，我认为腾讯的心动估值是6.3万亿港币，焦虑估值是10.9万亿港币。市值低于心动估值我会买入，高于焦虑估值我会考虑卖出。

对的，目前市值已经进入我的心动估值，有钱就会考虑买入腾讯，没钱就继续持有。

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