迎驾贡酒的提价陷阱

连年涨价无异于饮鸩止渴，已经伤害到了迎驾贡酒的业绩。

自上市以来，公司白酒销量整体呈下降趋势，多年来一直依靠高端化+产品提价的方式维持业绩增长，从长远来看，还是跑输于白酒大盘。

2020年，业绩警钟已经敲响，公司营业收入、归母净利润增幅分别为-8.60%和2.47%，低于行业平均值（4.61%、13.35%）。

高端化不力、全国化受挫，迎驾贡酒或许已经走到了危机边缘。

业绩警钟敲响

4月25日，迎驾贡酒（603198.SH）披露2020年报，公司营业收入34.52亿元，同比下降8.60%，归母净利润9.53亿元，同比增长2.47%。

同期，公司经营活动产生的现金流量净额为7.29亿元，同比下降了21.20%。

在A股已经披露年报的4家白酒上市公司中（剔除顺鑫农业），迎驾贡酒是唯一出现下滑的企业。

公司白酒销量同比下降了13.51%，是营业收入下滑的最直接原因；但因为高端化及产品提价，推高了毛利率，同时控制销售费用和管理费用，最终实现业绩微增。

上市后，迎驾贡酒白酒总销量呈现下降趋势，便将高端化+产品提价的组合拳发挥到极致。针对外界质疑，公司不得不数次站出来公开解释提价原因。

2016年，公司总销量4.72万千升，其中中高档白酒和普通白酒的销量分别为1.52万千升和3.20万千升，两大种类的单价分别为100.23元/升、39.83元/升。

公司旗下中高端白酒主要为生态洞藏系列、生态年份系列、迎驾金星系列、迎驾银星系列，普通白酒主要为百年迎驾贡系列、迎驾古坊系列、迎驾糟坊系列等。

到2020年，公司总销量4.07万千升，同比下降13.51%；其中，中高档白酒销量1.49万千升，同比下降20.52%，普通白酒销量2.58万千升，同比下降8.85%；两大种类的单价分别为142.48元/升、42.94元/升。

高端化+产品提价，让公司酒类产品毛利率从2016年的65.52%提升至70.01%。

但是，长期来看，销量无法增长，单单靠提价，无法一直帮公司维持业绩增长。从2020年的销量及业绩表现来看，反而形成了反噬。

公开数据显示，2020年全国规模以上白酒企业累计完成营业收入5836.39亿元，同比增长4.61%，实现利润总额1585.41亿元，同比增长13.35%。行业平均净利率为27.16%，较上年提升了2个百分点。

大家可以拿这个数据去评价白酒股的表现，低于行业整体数据表现的，就是行业掉队者。

从长期来看，靠涨价拉动业绩增长的迎驾贡酒，一直存在增长问题。

2016年-2020年，公司营业收入复合年均增长率不到3%，基本处于原地踏步状态，归母净利润复合年均增长率接近9%，远低于行业19%的平均值。

省外市场受挫

对于区域白酒企业来说，省外市场是突破业绩天花板的关键。

以迎驾贡酒为例：安徽白酒消费能力一般，市场空间有限；省内市场，安徽白酒四朵金花争奇斗艳，古井贡酒、口子窖在前，金种子酒紧随其后；况且还有东边的全国型巨头洋河股份虎视眈眈。

公司深知，只有向省外市场扩张，才能保住自己的市场地位，哪怕牺牲部分盈利也在所不惜。斑马消费梳理后发现，古井贡酒省外市场的毛利率普遍较省内市场低数个百分点，2020年省内外分别为71.83%和67.08%。

存在全国化焦虑的不止迎驾贡酒，还要本省的口子窖，隔壁省的今世缘，北方的老白干酒等。

迎驾贡酒经多年努力，2016年，省内市场和省外市场的营业收入分别为16.69亿元、11.29亿元，占比分别为55%和45%。

不过，等到了2020年，公司省内市场营业收入为19.98亿元，同比下降5.90%，省外市场12.37亿元，同比下降10.49%；省内市场、省内市场占营业收入的比例分别为58%和42%。

2020年Q1，比例的差距进一步扩大至63：37。

同时，两大分区的盈利能力差距进一步拉大，去年，省内市场的毛利率提升了3.18个百分点，而省外市场毛利率仅提高了1.05个百分点。

无论是整体规模增长，还是盈利能力的提升，省外市场均成为公司整体的拖累——推进多年的全国化战略，慢慢开始有了退步的迹象。

去年，迎驾贡酒省内市场经销商数量新增了54个，而省外市场仅新增9个。今年一季度，省内市场经销商数量保持不变，省外市场减少了9个。

谁在炒作迎驾？

迎驾贡酒所在的大别山腹地安徽省霍山县，拥有绝佳的酿酒自然环境，公司产区森林覆盖率75%以上，年均气温15℃，气候温暖湿润，堪比诞生了贵州茅台、五粮液、泸州老窖的中国白酒金三角。

公司2015年5月底上市，仅比口子窖和金徽酒略早，属于最年轻的一批白酒股之一。

IPO前进入的投资机构联想投资、光大金控等，解禁后立马轮番减持。

目前，实际控制人倪永培等控制的迎驾集团为公司控股股东，持股74.66%。启信宝显示，迎驾集团股权较为分散，倪永培持股39.19%。

迎驾集团2019年曾将公司5%的股份转让给安徽六安市迎驾慈善基金会。该基金会连续两年大幅减持后，最新持股比例为1.64%，仍为公司第三大股东。

迎驾贡酒官网显示，基金会由迎驾集团、迎驾贡酒和倪永培共同发起成立，业务范围包括资助困难职工、帮扶社会弱势群体、开展赈灾救济活动等。

上述基金会的一致行动人，上海迎水投资管理有限公司旗下的四只基金，均位列公司前十大股东，合计持股1.61%。

上述两大势力控制了公司接近78%的股份，股权如此集中，在A股白酒板块绝无仅有。

所以，2020年白酒行情大涨，前年大半年，迎驾贡酒的股价波澜不惊，前面三个季度几乎一点都没涨。

直到2020年底，那一轮白酒行情的尾声，白酒龙头们炒无可炒，终于轮到排名末位的几只股票轮番被拉涨停，亏损的金种子酒，业绩下滑至垫底的青青稞酒，也包括表现疲软的迎驾贡酒。

去年四季度，公司股价由开始的20元档，飙升至35元档，单季度累计涨幅达到7成。

当时还发生了一个插曲：迎驾贡酒董事长倪永培在直播带货时，透露公司业绩，被上交所予以监管关注。

新一波股价暴涨便发生在披露2020年报及2021年一季报的前几个交易日，公司股票于4月20日-4月22日连续3个交易日收盘价格涨幅偏离值累计超过20%。

实际上，鉴于2020年的特殊情况，大部分行业2021年Q1都将迎来大幅增长。客观的评价应该是以2019年为基准，用复合年均增长率来进行评价。

今年一季度，公司营业收入、归母净利润分别为11.48亿元和3.69亿元，2019年Q1分别为11.60亿元和3.53亿元，实在谈不上什么进步。

业绩披露当日，公司股价接近跌停，报收43.13元/股，公司最新市值345亿元。