茅台大跌背后：国酒不再，价值回归？
一、 茅台2017年大涨的逻辑
茅台去年大涨的逻辑：收入、利润大幅增长。从2017年开始，连续6个季度茅台的营收增速更是从没有低于30%，包括2018年的前两个季度，分别增长32.21%和45.56%，这也造就了茅台的业绩和股价一直高高挂起。茅台在2017年成为中国股市最受关注的股票。2017年，茅台股价从年初的324.69元/股，涨至年末的697.49元/股，股价翻倍，2017年最后一个交易日茅台最高726.5元。之后在2018年上半年延续了这种涨势，6月13日最高到803.5元。
茅台在过去十多年来和五粮液拉开距离，就是因为茅台的品牌推广把自己定位成了国酒、白酒中的奢侈品，从而现在市值接近五粮液四倍。1998年4月，五粮液上市首周收盘价格53.65元，当时市值为171.68亿元。2001年8月贵州茅台上市，上市首周报收价格为37.01元，市值仅有92.53亿。而同期五粮液的市值达到193.64亿元，是贵州茅台的2倍；2001年年报营收达47.42亿元，是茅台（16.18亿元）的近3倍。
从2005年开始，茅台开始向上，五粮液则开始掉队。2005年，随着53度飞天茅台价格一路飙升，茅台净利润达到11.69亿元，超过五粮液。同年五粮液的销售收入则超过茅台25亿，赚的却比茅台少4个亿。这仅是茅台的“赚钱能力”初展头角。
2013年，贵州茅台的营收也超越五粮液。此后几年间，五粮液的主营收入已无法与贵州茅台抗衡。2016年，不管是销量还增长速度五粮液都落后于茅台。茅台在业绩增长的同时获得了涨价主导权，陈年茅台开始具有“收藏价值”，50年茅台陈年酒价格在2万元以上。从财报上可看到，茅台酒的毛利率已超90%，高利润及供不应求支撑着茅台股价节节上行。而五粮液已不像以前那样具有鲜明的辨识度，繁杂的子品牌、孙品牌拖累其品牌价值，让五粮液的收藏价值大打折扣。五粮液的酒类毛利率仅为75%。
二、 茅台近期为什么大跌
贵州茅台三季度报告收入、利润增速大幅降低。贵州茅台2018年三季报，1~9月公司实现营收522.42亿元，同比增长23.07%；净利润为247.34亿元，同比增长23.77%。单看第三季度，贵州茅台营收为197亿元，同比增长3.81%，第三季度净利润为89.69亿元，同比增长了2.71%。
股票估值模型中，收入增速非常重要。股价估值模型中考虑稳定增值率时，P=D/(R-g),P为股价，D为分红，可视作每股盈利，R为必要收益率，g为增长率。如果收入增速较高，g比较高，显而易见P股票价值就会很高。而g突然大幅下跌，则股票价值也会大跌。
茅台 2017年年报显示,其营业收入611亿元,同比增长49.81%;归属于上市公司股东的净利润271亿元,同比增长61.97%，每股收益21.56元。带入公式中，简化为g=50%,即0.5，R根据模型设定略大于g,取0.53%，则P=21.56/(0.53-0.5)=718元。
而2018年茅台前三季度增长为23%，第三季度则只不足4%，用23%带入前面模型，考虑当前股价水平成立，则可令P=21.56/(0.27-0.23)=539元。R是必要收益率，可以理解为大家投资茅台、买茅台酒回家储藏的预期年度收益率。
可以看到茅台2018年前三季度增长率降到23%后，投资茅台的预期收益率也从53%降到了27%。这实际上会对茅台酒的销量和茅台的投资价值带来巨大的打击。而这还只是按照前三季度的增长率计算，如果按照第三季度不足4%的收入、利润增长率计算，茅台的投资价值则可能完全消失。
以上对估值模型的解释仅供理解方便，如果看不懂或者觉得不严谨，请无视。
三、 茅台离奢侈品一步之遥？
酒是用来喝的，是消费品，而茅台酒很大销量可能都是在储藏环节作为投资品存在的，这种情况其实在很多行业产品中都存在，当一件商品价格坚挺，并且在一定时期或者延伸可预见的将来价格都可能会上涨的时候，这时候这种产品就会在一定程度上成为投资品，比如我们所知道的荷兰的郁金香、云南的普洱茶或者前几年的有色金属铜产品。成为投资品会加剧短期业绩的波动，使得产品价格和公司价值的衡量变得困难，因为我们很难弄清楚到底有多少茅台酒是买去喝的，有多少是存起来的。
（曹德旺家里满屋的茅台）
一旦市场预期改变，比如茅台的涨价预期落空，茅台的国酒地位动摇，国人对茅台的信仰打折，买来投资、储存的茅台酒销量就会短期出现大的萎缩，这也是为什么今年三季度茅台酒收入、利润增速大幅下滑后会引发股价大跌的原因，因为没人知道这样的低增速是短期的，还是长期的，或者还会继续下滑出现负增长。投资最可怕的就是预期的改变。 茅台或者巩固自己酒类奢侈品的地位，或者回到消费品的地位。
四、 茅台不能再称“国酒”
贵州茅台8月13日宣布，申请撤回“国酒贵州茅台”商标行政诉讼案件起诉，并向国家商标评审委员会致歉。查询中国商标网发现，贵州茅台从2001年就开始申请“国酒贵州茅台”商标，显示有9次申请，相继被驳回、驳回复审等。茅台申请国酒商标激怒其他白酒企业集体反对，最终使得茅台无法再继续使用国酒标识。“国酒”将从茅台专卖店摘除，而茅台官方的“国酒茅台”公众号也在近日改为“贵州茅台”。
茅台没能拿下国酒的唯一特权，反而要去掉广告中的国酒宣传。国人的茅台信仰中有多少人是冲着茅台的国酒身份去的？当大家知道关于茅台的1915年巴拿马万国博览会金奖其实只是一枚普通的四等银奖而已，白酒产品获得最高奖项的，是山西、直隶、河南选送的三种高粱酒，其中汾酒是唯一有名有姓的。而开国大典后开国第一宴的主酒也不是茅台而是汾酒。茅台的神话故事可能没法再继续讲下去。失去国酒身份的茅台，后面如何保证现在的品牌形象？
五、追赶的白酒同行
对比茅台三季度收入同比增长3.81%，利润同比增长2.71%。茅台的增长率甚至已经大幅落后于白酒同行们了。
五粮液：今年第三季度，五粮液实现营收78.29亿元，同比增长23.17%；净利润23.84亿元，同比增长19.61%。今年1~9月，五粮液实现营收292.5亿元，同比增长33.09%；净利润94.94亿元，同比增长36.32%。
泸州老窖：第三季度实现营收28.43亿元，同比增长31.36%；净利润7.72亿元，同比增长45.49%。今年1~9月，泸州老窖共实现营收92.63亿元，同比增长27.24%；净利润27.51亿元，同比增长37.73%。
（上表中收入和利润下方为同期增长率，茅台Q3严重下滑）
如果茅台国酒地位不再，无法完成向奢侈品地位的惊险一跳，那么茅台将重新回到白酒小伙伴们的阵营里在消费品战线里重新划分市场。茅台短期内股价的大跌也带动白酒股集体大跌，但是长期来看，其他白酒上市公司将在未来更好的成长性。如果茅台能专享国酒称号，成为“白酒中的奢侈品”，则可能坐拥上万亿市值。
但失去国酒称号，如果高增长在后几个季度确认结束，并由此引发茅台投资价值光环黯淡，茅台很可能会向5000亿市值调整。茅台向下，其他白酒小伙伴们向上，直到白酒市场重新达到战略均衡。
近期文章：