疯狂扩产的硅片，最后谁能胜出？
单晶硅片资本开支不低，1GW的单晶硅片资本开支需要3-4个亿，带来的收入大约是5亿左右，利润也就大几千万。这其中的主要投入就是炉子和切片设备。
单晶硅-硅片这个环节，涉及的企业多，如果没有重大技术变化，赛道现在基本固定：隆基，中环，上机数控，保利协鑫可能也想做。
如果单晶技术不发生重大变化，这个环节长期来看价值增量有限。核心是两个环节：拉单晶，切片。拉单晶的环节无非就是效率和成本问题，这个东西需要炉子、干锅和热场（耗材）。切割环节，无非就是辅料和切割材料而已。谁能做到过程耗费最低，谁就牛逼，也不是越大尺寸就越好，大尺寸切100多微米的薄片，要考虑经济性和良率问题。这些都是技术问题，同行之间的差距不大，很难超过2年，而且后发的优势很明显——如果真有人能切50um的硅片，还能量产保证良率，那肯定干死前面所有的产能。
兴业给了一张图，基本可以通过这张图来一窥全貌：
图2 2021年单晶硅片产能格局
主要玩家：隆基，中环，晶科，晶澳，京运通，上机数控，还有一个不知道哪里来的玩家，高景太阳能，上来就准备弄个50GW的硅片产能，背后是珠海国资委和IDG（如果是个山寨公司也就罢了）。
图3 隆基股份2020年年报公司核心业务
2020年报中，隆基对自己业务描述的很清楚，核心是从单晶硅棒到单晶组件这个环节，重点是单晶硅棒到单晶硅片。公司实现了545亿收入，86亿利润。截止2020年末，公司单晶硅片产能达到85GW，单晶电池产能达到30GW，单晶组件产能达到 50GW。报告期内，单晶硅片产量为 58.90GW，同比增长 67.11%，单晶组件产量 26.60GW，同比增长198.68%。公司的产能利用率在爬坡，2021年估计整个小100GW感觉难度不大。
图4 光伏行业市场集中度
市场集中度的数据来看，光伏行业逐步走入成熟，小企业存在的空间越来越小，但是并不代表集中度高，就是好，集中度高了，为了拓展生存空间，各方竞争会更激烈，只能说对新进入企业门槛高了，但是竞争未必就会缓和。
公司在年报中披露的目标：至2021年底，计划单晶硅片年产能达到105GW,单晶电池年产能达到38GW，单晶组件产能达到2020年年度报告36/301 65GW。2021年业务目标2021年度单晶硅片出货量目标80GW（含自用）。产能105GW，出货量80GW的硅片，其含义大约是产能占全球需求的一半，出货量占40%，我觉得产能基本没问题，出货量怎么样，不好说。按照公司的想法，2021年硅片的出货量要增加20GW多。大家现在对全球的需求是2021年预计全球需求170GW左右，比去年增加30-40GW的样子，增量部分的边际市占率，隆基要做到5成以上，我觉得可能性不大——这个产业链里没有一个是傻子，这怎么可能呢？即便是因为供需紧张，可能达到，但是到了2022年，就很难说了。
总结一下：隆基的出货量要增加30GW，2021年底产能到105GW。
2 中环股份
2020年，190亿的收入，10亿的归母利润，市值1100亿左右现在。根据其年报中的信息披露：
图5 中环股份2020年年报主营业务收入
公司收入的91%来自光伏，公司2020年底，有55GW的单晶产能，是国内第二大玩家，仅次于隆基股份。
就目前公司的产能规划来看，可能不比隆基小多少：2021年下半年，公司的内蒙古生产基地光伏晶体产能将达到85GW/年。另一方面，公司将加速推动宁夏生产基地的项目建设、设备搬入调试、团队形成和人员培训等各项工作，力争在2021年底公司的宁夏光伏晶体50GW生产基地建成投产，2023年达产。也就是说，到2021年底的时候，公司内蒙+宁夏的项目，合计产能135GW。
具体的是G12，还是M6之类的，已经不重要了，关键是：隆基+中环二者合计的产能在2021年底将会达到惊人的240GW（产量没有这么大，这是肯定的），我们也基本可以确认2022年，全球装不了240GW。中环的年报中，自己引用了一个CPIA的预测：
图6 中环年报2011-2025全球光伏新增装机预测（GW）
需要注意两点：这两个数据并不是两家企业扩产的终点，看这架势，肯定还要干下去；另外，从扩产幅度上来看，这两家不是主力，二线梯队的那几家才是真的下血本扩产——为了生存。
3 晶澳科技
晶澳科技750亿市值，隆基5000亿，中环1000多亿，这三家就7000亿了，单晶硅片100GW的销售额才500亿啊，正常利润也就才50亿人民币；就算未来全球达到了350GW的销售，那个时候的利润可能也就是才100多亿人民币的样子，现在三家就7000亿了，不知道未来的空间究竟在哪里——不要说产业链上下游拓展的故事，几乎是全产业链的产能过剩；也不要说份额的故事，因为不可能大家份额都提升。
2020年，晶澳258亿收入，15亿利润。公司的模式和行业内的模式不太一样，公司应该是垂直一体化做的最彻底的一个公司，除了硅料，基本都是自己弄：
图7 晶澳科技公司业务
好处是，最终交付客户的东西，不需要产业链上下游配套，可以自己弄，不好的地方是产业链太长，如果万一有问题，容易出事儿。资金消耗也大。公司主要的对外销售产品是电池组件。所以看着好像很大，200多亿的收入其实也就是15GW的规模，并不是很大。
公司生产产品所需采购的原辅材料主要为硅料、硅片、石墨、坩埚、金刚线、银浆、铝浆、网版、铝边框、玻璃、背板、EVA膜等。公司的年报里有这么一句话，其实这句话基本差不多是光伏产业链的主要配套企业。
2020年底，公司拥有组件产能 23GW，上游硅片和电池产能约为组件产能的 80%。按照公司已公告在建项目的建设进度，曲靖硅片、宁晋电池、义乌扬州和越南电池组件的新建高效产能陆续投产，预计到今年年底组件产能超过40GW，硅片和电池产能会继续保持组件产能的80%左右。
这个玩家，肯定不是最疯狂的，但是的确是垂直一体化做的最好的，以后成熟期这个模式也许是可以的，但是现在，公司是否还有能力保证自己的扩张，这是个问题。在某个环节产能受限的情况下，公司的供应链和交付能力应该是最强的，这是公司的优势所在。
晶澳现在炒到了750亿市值，至少还是能看看的，对隆基来说，就是全球市场都给你，300GW的硅片，也就是1500亿收入，1-200亿利润，对应5000亿市值肯定是过了。晶澳呢年底40GW的组件，打满之后收入估计有600亿，至少三五十亿的利润，估值至少还是能看的，但是能否给估值就不好说了。毕竟公司的ROIC只有7%（2020），隆基股份的ROIC有17%（2020）。
还好的地方在于，即便是公司产能扩张一倍，对产业的影响也没那么大，毕竟基数低。但是隆基+中环+晶澳，在单晶硅片这个环节，为全行业准备了300GW产能，这不是行业数据，基本是来自上市公司年报中的经营预期。
4 晶科科技
公司300亿收入，3亿利润，盈利能力算是很差的了，总市值25亿美金，差不多200亿人民币多点，美股上市。控股子公司江西晶科准备上市，科创板，2020年末，融资30多亿，扩产的弹药有了。
2020 年，公司产能：硅片产能22GW，同比增加10.5GW；电池片产能11GW，同比增加 0.4GW；组件产能31GW，同比增加15GW。根据公司指引，2021年资本开支预计为 10-12 亿美元，公司将持续扩张产能，尤其是电池片环节。至2021年底，公司单晶硅片、电池和组件产能预计将分别达到 33GW、27GW 和 37GW。
从这个数据上来看，晶科和晶澳基本是同级别的对手，规模基本类似，选择的合作伙伴也是特变电工，三者还共同投了个10万吨的产能——这能对应35GW左右的产出，基本新增部分全部消耗掉了。这种产业链上下游共建、持股的模式，保证了供应链的稳定。
相比于头部企业，分工十分细致，这类准垂直一体化的企业，也必须保证自己的供应链安全。二者选择的战略拓展方式，是类似的。
5 上机数控
这个玩家和晶澳，晶科在一个数量级上，但是这家的路很有意思。原来公司的主业是做硅棒切割机械的，主要就是把拉出来的单晶硅棒切成硅片，是一个设备生产商。
图8 2020年上机数控业务
2019年的时候，公司估计看到了隆基和中环，决定介入单晶硅，2019年就上了个项目，包头的，准备拉单晶，项目规模是5GW。
2020年，公司坚持“高端装备+核心材料”双轮驱动业务模式不动摇，充分发挥单晶硅制造优势，进一步扩大单晶硅业务规模。公司实现营业收入30.11亿元，同比增长 273.48%；实现归属于上市 公司股东的净利润 5.31亿元，同比增长186.72%。业绩的增长，主要得益于公司单晶硅业务规模持续扩大。2020年，公司单晶硅业务实现营业收入 27.30亿元，占公司总收入的 90.67%，已成为公司主营业务。公司转型的方向和隆基基本是重叠的。
根据公司的最新公告（20210627），三期10GW项目点火成功。公司现在的产能30GW了。估计后面还得扩，按照这个架势，30GW的产能，硅片来说，150亿收入，正常10个亿的利润，但是公司的市值已经干到了500亿。
浙商证券给了一个盈利预测：
图9 上机数控-浙商证券盈利预测
如果这个预测是靠谱的，300亿收入，有没有50亿利润我们先不问（说实话，这种周期品，能这么长期维持高盈利，纯粹是扯淡的，正是因为现在赚钱，公司才进来啊，否则进来个屁啊，不过未来几年炉子和设备的生意肯定不好做），单单300亿的收入，可能意味着60GW的产出，要在现在的产能基础之上，扩张一倍。
公司作为后来者，最大的问题肯定是硅料来源问题，毕竟这个东西现在供应紧张。上机最大的故事就是保利协鑫的30万吨颗粒硅。具体的技术问题我们不评价，生产工艺的成本，安全性和一致性，杂质含量等，我们也不评价。如果这30万吨，100GW砸下来，可能面临的一个尴尬问题就是，硅料可能两年就过剩了。公司掌握这30万吨颗粒硅，如果能顺利投产，那原材料的供应问题不大了。就目前来说，一方面下游的掺杂比例不好说——致密料现在贵，大家愿意掺杂，但是致密料便宜了之后呢？不知道。另外就是保利协鑫本身的持续生产能力，现在大家有所质疑。
这种后来者，最重要的是找都硅料供应商，上机数控和下面的京运通很像，也是从设备供应商，切入单晶硅片这个环节的。
6 京运通
不是个好公司，业务太杂：
图10 京运通主营业务
一共40亿收入，4个多亿的利润，可能基本是电力环节贡献的，公司持有1.7GW的光伏和风电场，这东西有利润，但是没有经济价值，公司的roic是超低的，只有4.2%。
公司的强项原来是做炉子的，单晶炉，多晶炉，开方机…。公司2020年底产能是7GW，集中于硅棒和切片环节，公司原来卖炉子，现在想做客户做的东西，这个有点过分了。而且公司没钱这才是关键，刚融了点钱，后面怎么样，我觉得不构成对大局的影响。
7 高景太阳能
这个新玩家，也许很重要，但是我们只能把公开信息列在这里，谁知道是不是个皮包公司呢。我们只能说，从上下游的公开信息来看，公司玩的尺度很大。
高景太阳能的先进大尺寸硅片规划产能合计50GW。首期15GW项目计划2021年6月建成投产，预计9月达到满产。二期15GW和、三期20GW项目预计将分别于2022年、2023年陆续投产，合计产能50GW。
大全新能源和高景太阳能的硅料采购合同有效期由2021年6月至2024年5月。协议供应总量为45,900吨。双方同意实际采购价格采取月度议价方式。高景太阳能将向大全新能源支付订金。
8.硅片总结：
隆基，中环，晶科，晶澳，上机数控，京运通，高景。这几个主要的玩家来看，我们可以分为四类：
1.隆基中环，在争老大，拼命的扩产；
2.晶科晶澳，稳扎稳打，垂直一体化，上游硅料和新特合作，基本解决问题；
3.上机京运通设备转型过来，上机很疯狂；
4.高景，胃口很大，只能跟踪，不知道靠谱不靠谱。
隆基、中环今年确定在单晶硅片这个环节准备了240GW的产能，晶科、晶澳也准备了80GW，上机能达产的就已经有了30GW，2022年，光这5家的产能就有340GW了，需求全球估计也就在200GW出头的样子。肯定是已经过剩了，而且大家还有继续扩产的想法。从上机的扩产来看，这个环节扩产几乎没有什么难度，技术路线确定了之后，扩产就是钱和供应链的问题了。
这个环节，前5家公司的市值已经超过7000亿了，现在的产能340GW对应的销售收入（硅片计算），可能也就是2000亿人民币不到，利润再怎么算也不会超过200亿（稳态合理利润），现在的市值肯定是过了——这是按照产能拍的财务数据，实际肯定比这差，而且弄不好差很多。
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